Empresas e governos de mercados emergentes que buscam financiamento no exterior estão cada vez mais considerando fontes não bancárias.

Empresas e governos de mercados emergentes que buscam financiamento no exterior estão cada vez mais considerando fontes não bancárias. Essa tendência traz benefícios importantes, mas também apresenta novos riscos — uma maior vulnerabilidade a uma reversão repentina nos fluxos de capital quando ocorrem choques globais.

Desde a crise financeira global, os fluxos de capital para mercados emergentes aumentaram oito vezes, atingindo cerca de 4 biliões de dólares em termos acumulados, em comparação com um aumento mais modesto nos fluxos bancários. A maior parte desses fluxos assume a forma de dívida: os passivos de dívida em carteira representam agora, em média, cerca de 15% do produto interno bruto nos mercados emergentes, um aumento em relação aos cerca de 9% em 2006. Oitenta por cento desse capital é fornecido por instituições não bancárias, incluindo fundos de investimento, fundos de hedge, fundos de pensão e seguradoras, o dobro da participação observada há 20 anos.

Para os tomadores de empréstimos em mercados emergentes, as vantagens podem ser significativas. A abundância de capital pode reduzir os custos de financiamento, apoiando maiores investimentos e um crescimento mais robusto da produtividade. O financiamento baseado no mercado pode ajudar as empresas a se integrarem às cadeias de valor globais, um fator-chave para as exportações, facilitando o acesso a financiamento para comércio, capital de giro e outras necessidades que aumentam sua capacidade produtiva. Ao longo do tempo, o acesso contínuo aos mercados de capitais internacionais também pode contribuir para o fortalecimento dos sistemas financeiros nacionais e apoiar o desenvolvimento financeiro de longo prazo.

Ao mesmo tempo, os fluxos de carteira para mercados emergentes tendem a ser mais voláteis do que os fluxos bancários e estão cada vez mais sensíveis às condições de risco globais, como demonstra nossa análise. Retrações abruptas podem intensificar as pressões sobre o financiamento externo, elevar os custos de empréstimo e desencadear fortes depreciações cambiais, levando a dificuldades financeiras que afetam o crescimento econômico. Esses riscos vieram à tona no contexto da guerra no Oriente Médio, visto que diversos mercados emergentes estão vivenciando uma reversão dos fluxos de capital de investidores não residentes e não bancários.

Para avaliar esses efeitos, utilizamos um aumento de um desvio padrão em uma medida amplamente utilizada de apetite global por risco, o Índice de Volatilidade da CBOE, ou VIX. Isso é aproximadamente equivalente ao aumento expressivo da medida durante os aumentos das taxas de juros do Federal Reserve no início de 2022. Tal salto está associado a saídas de capital de portfólio de mercados emergentes de cerca de 1% do PIB trimestral, em média (correspondendo a uma queda de 0,3 desvio padrão nos fluxos em relação ao PIB). As saídas de fundos de investimento são aproximadamente duas vezes maiores. Esses efeitos provavelmente são maiores em países com fundamentos mais fracos, como maiores níveis de dívida pública, reservas internacionais menos adequadas e menor qualidade institucional.

Por que os fluxos de dívida de portfólio de investidores financeiros não bancários são tão voláteis? Os motivos variam entre os diferentes grupos de investidores.

Os fundos de investimento, que representam a maior parte dos investimentos em carteira nos mercados emergentes, podem estar expostos a pressões repentinas de resgate, forçando-os a vender ativos rapidamente. Estratégias baseadas em índices de referência, como as utilizadas por fundos passivos e pela maioria dos ETFs (fundos negociados em bolsa), ajustam automaticamente as carteiras quando os pesos dos índices mudam, aumentando o risco de vendas sincronizadas de ativos. Os fundos de hedge, um grupo de investidores cada vez mais importante em alguns mercados emergentes, frequentemente utilizam alavancagem para ampliar os retornos.

Essas estratégias podem criar vulnerabilidades, visto que o aumento da volatilidade do mercado pode desencadear chamadas de margem ou limites de risco, forçando a venda de ativos e amplificando as pressões sobre os preços. Além disso, as reformas regulatórias pós-2008, que restringiram a capacidade de tomada de risco dos bancos globais, provavelmente impulsionaram os tomadores de empréstimo mais arriscados a buscar financiamento não bancário. O resultado: menor sensibilidade do financiamento bancário ao risco global e maior sensibilidade do financiamento não bancário baseado no mercado.

Entre os investidores não bancários, os fundos de hedge e os fundos mútuos são os mais sensíveis às mudanças no risco global, enquanto outros grupos de investidores, como fundos de pensão e seguradoras, tendem a ser mais estáveis. Por exemplo, uma alta do VIX está associada a uma queda de 1,3% nas participações de fundos de hedge em títulos de mercados emergentes. Os fundos mútuos também reduzem suas posições, mas em menor proporção — cerca de 0,6% —, em linha com a resposta média de todos os investidores financeiros não bancários não residentes. Em contrapartida, as participações de seguradoras e fundos de pensão não apresentam uma resposta estatisticamente significativa ao mesmo choque.

O crédito privado, um segmento de rápido crescimento e relativamente opaco do financiamento não bancário, apresenta desafios adicionais. Nos mercados emergentes, o crédito privado — principalmente empréstimos diretos a empresas por investidores não bancários — expandiu-se rapidamente, com os ativos sob gestão estimados quintuplicando na última década, atingindo valores entre US$ 50 bilhões e US$ 100 bilhões. Embora o crédito privado possa ampliar o acesso ao capital, as lacunas de transparência e a disponibilidade limitada de dados podem dificultar a rápida identificação de vulnerabilidades ou riscos potenciais à estabilidade financeira.

Construindo resiliência

Nossa análise destaca a necessidade de os formuladores de políticas dos mercados emergentes monitorarem de perto a composição da base de investidores não bancários ao avaliarem os riscos à estabilidade financeira. O fortalecimento da qualidade institucional e a manutenção de reservas fiscais e externas adequadas também podem ajudar a mitigar a volatilidade dos fluxos de capital e atrair investimentos externos mais estáveis e de longo prazo.

Além disso, uma combinação de medidas — incluindo política monetária e flexibilidade cambial, complementadas, quando apropriado, por intervenção cambial — e instrumentos macro prudenciais pode ajudar a conter vulnerabilidades e proteger contra riscos potenciais.

A estrutura integrada de políticas do FMI fornece orientações sobre como calibrar a combinação e a sequência adequadas desses instrumentos de política.

Testes de estresse em todo o sistema, que simulam o impacto de choques econômicos severos, porém plausíveis, podem ajudar ainda mais a avaliar a resiliência do sistema financeiro a reversões repentinas de fluxo de capital e garantir que as instituições financeiras mantenham reservas adequadas de capital e liquidez.

Por fim, uma cooperação internacional mais robusta é essencial para colmatar as lacunas regulamentares e de dados e para limitar os efeitos transfronteiriços indesejáveis dos choques financeiros globais.

AUTORES

Salih Fendoglu, Especialista sénior do setor financeiro no Departamento de Mercados Monetários e de Capitais do FMI

Mahvash S. Qureshi, Diretora adjunta e chefe de Divisão no Departamento de Mercados Monetários e de Capitais do FMI

Felix Suntheim, Chefe adjunto da Divisão de Análise da Estabilidade Financeira Global do Departamento de Mercados Monetários e de Capitais do FMI