Os saldos globais de contas correntes aumentaram em consideráveis 0,6 pontos percentuais do PIB mundial em 2024. Quando ajustado para levar em conta a volatilidade em torno da pandemia e da guerra da Rússia na Ucrânia, o aumento é uma reversão notável do estreitamento desde a crise financeira global e pode sinalizar uma mudança estrutural significativa.

O recém-lançado Relatório do Sector (ESR) Externo, do FMI, apresenta a avaliação mais recente desses desequilíbrios para as 30 maiores economias, que representam cerca de 90% da produção mundial. Esta avaliação constitui uma parte fundamental do mandato do FMI para incentivar a expansão equilibrada do comércio e do crescimento económico e promover a cooperação monetária internacional.

É importante observar, desde já, que superávits ou déficits externos não precisam ser um problema e podem ser desejáveis até certo ponto. Por exemplo, é desejável que economias jovens ou em rápido crescimento financiem parte de seu desenvolvimento económico com capital estrangeiro. Por outro lado, economias mais antigas ou menos dinâmicas podem precisar poupar mais e obter retornos maiores com investimentos internacionais.

O ESR tem a difícil tarefa de avaliar quando os saldos das contas correntes são amplamente apropriados — ou seja, consistentes com os fundamentos do país e as políticas desejáveis — e quando se tornam excessivos, sinalizando riscos potenciais para países individuais ou para a economia global. 

Tanto déficits quanto superávits excessivos podem ser fontes de riscos. 

O principal risco para países com déficits excessivos é um aumento rápido nos prémios de risco, culminando em uma perda repentina de acesso ao mercado, forçando-os a passar por um ajuste abrupto e doloroso. Se o país tiver um peso significativo na economia global ou for altamente interconectado, a recessão económica associada pode prejudicar outros.

Superávits excessivos também criam riscos. Primeiro, superávits excessivos em alguns países implicam déficits excessivos em outros. Ao deprimir as taxas de juros, podem induzir outros países a se endividarem excessivamente. Nos casos em que as taxas de juros globais não conseguem se ajustar para baixo – uma armadilha de liquidez –, superávits excessivos podem deprimir a atividade global.

Superávits crescentes em grandes economias também podem criar graves distorções setoriais nos parceiros comerciais e aumentar o sentimento protecionista, com efeitos nocivos para a economia global.

Frequentemente, déficits ou superávits excessivos refletem distorções internas – por exemplo, políticas fiscais excessivamente frouxas em países deficitários ou redes de segurança insuficientes que geram poupança excessiva por precaução em economias superavitárias. Avaliar contas correntes excessivas requer uma análise abrangente dos determinantes fundamentais da poupança nacional e das decisões de investimento doméstico, bem como das políticas que as afetam. Este é um exercício imperfeito, mas necessário. 

Nossa avaliação para 2024, mostra que cerca de dois terços do aumento nos saldos globais em conta corrente é, de facto, excessivo. O aumento nos saldos excedentes é o maior em uma década, impulsionado principalmente pela China (+0,24% do PIB global), pelos EUA (-0,20%) e, mais modestamente, pela zona do euro (+0,07%).

O ESR confirma e expande nossa análise de Setembro de 2024 (As balanças comerciais da China e dos EUA são em grande parte impulsionadas por forças macroeconômicas domésticas), destacando que os crescentes superávits comerciais da China e os crescentes déficits comerciais dos EUA refletem desequilíbrios macroeconômicos domésticos em cada país.

Portanto, as soluções corretas devem estar enraizadas nas políticas macroeconômicas nacionais. Para a Europa, isso significa investir mais em infraestrutura pública para fechar a lacuna de produtividade que se abriu com os Estados Unidos. Para a China, significa reequilibrar a atividade econômica em direção ao consumo. Para os Estados Unidos, significa buscar a consolidação fiscal. 

Nessa perspectiva, alguns desenvolvimentos recentes podem ser modestamente encorajadores. As políticas internas estão a caminhar para a direção certa, à medida que a China e a zona do euro aumentam o apoio fiscal e o investimento público. De acordo com nossa previsão de referência de abril de 2025, os saldos globais provavelmente começarão a se estreitar novamente. Mas os riscos permanecem firmemente negativos. Os déficits públicos nos Estados Unidos permanecem excessivamente elevados, e a recente depreciação generalizada do yuan chinês – juntamente com o dólar americano – corre o risco de ampliar os superávits em conta corrente na China.

Em nítido contraste, nosso relatório mostra que barreiras tarifárias mais altas em países deficitários como os Estados Unidos têm apenas um impacto mínimo nos desequilíbrios globais. Isso ocorre porque as tarifas atuam como um choque negativo de oferta nos países que as aplicam. Elas reduzem tanto o investimento, que é menos rentável, quanto a poupança para amenizar o choque de renda — deixando os saldos em conta corrente praticamente inalterados.

Enquanto isso, a redefinição em curso de normas econômicas de longa data pode impactar o sistema monetário internacional, definido como o conjunto de regras, instituições e mecanismos que regem a forma como os países conduzem transações financeiras transfronteiriças. Um SGI (Sistema de Gestão Integrada) em bom funcionamento continua sendo crucial para ajudar a prevenir o acúmulo de vulnerabilidades financeiras e lidar com as existentes.

Conforme documenta o capítulo dois do ESR, uma característica definidora do IMS (Sistema Monetário Internacional) tem sido a centralidade contínua do dólar americano nos últimos 80 anos, apesar de mudanças importantes como o colapso do sistema de Bretton Woods em 1973, o fim da Guerra Fria em 1991 e a criação do euro em 1999. 

Ao longo do tempo, o domínio do dólar perdurou ou até mesmo se fortaleceu, beneficiando-se de externalidades de rede interligadas entre seus usos como moeda veículo para comércio e finanças internacionais, como moeda de referência para estabilização da taxa de câmbio e reservas, e a liquidez e segurança incomparáveis dos títulos do Tesouro dos EUA. 

Esse domínio ajudou a sustentar a demanda global por ativos de reserva em dólar. Por um lado, isso permitiu que os EUA tomassem mais empréstimos e a custos mais baixos, gerando retornos excedentes consideráveis sobre as obrigações externas em relação aos passivos externos (o "privilégio exorbitante" do dólar). Mas também aumentou a exposição da posição externa dos EUA ao risco global – com os EUA oferecendo seguro contra esses choques globais ao resto do mundo ("imposto exorbitante").

Nosso relatório documenta ainda uma assimetria crescente nas redes comerciais e financeiras globais. Sob a égide de um IMS estável, centrado no dólar, os países conseguiram aprofundar sua especialização em comércio ou finanças. Por exemplo, entre 2001 e 2023, China e Estados Unidos apresentam padrões opostos, com a China se tornando cada vez mais central na rede de comércio internacional, mas desempenhando apenas um papel modesto na rede financeira global, enquanto os Estados Unidos mantiveram o papel dominante nas finanças, e não no comércio.

Apesar da estabilidade contínua do IMS e do domínio contínuo do dólar americano, alguns acontecimentos recentes exigem monitoramento rigoroso.

Em primeiro lugar, enquanto os desequilíbrios globais ressurgem, considerações geopolíticas moldam cada vez mais o comércio bilateral, o investimento direto e os fluxos de portfólio, reduzindo as interações diretas entre jurisdições geopoliticamente mais distantes. Em última análise, isso poderia abrir caminho para um IMS multipolar fragmentado. Embora seja discutível se um sistema unipolar integrado ou multipolar integrado seria mais benéfico para a economia global – a história fornece pouca orientação e a teoria é ambígua – um IMS multipolar fragmentado seria quase certamente menos desejável do que um integrado, com potencial para aumentar a volatilidade financeira global e maior má alocação de recursos.

Em segundo lugar, a recente escalada das tensões comerciais, aliada à ameaça de possíveis tensões financeiras, ao aumento da dívida americana e à flexibilização do privilégio exorbitante americano, pode ter levado alguns investidores globais a reavaliar a extensão de sua exposição ao dólar. Até o momento, a evolução dos mercados tem sido ordenada, com um aumento na demanda por hedge cambial e uma desvalorização de 8% do dólar americano desde janeiro, a maior queda semestral desde 1973, embora após o pico de várias décadas em 2024.

Terceiro, a inovação digital para transações internacionais, como o surgimento das ‘stablecoins’ do dólar americano, pode reforçar o domínio do dólar, mas também pode criar riscos à estabilidade financeira.

Nosso relatório mostra que o IMS está estável e o dólar continua dominante, mesmo com as posições externas dos principais países divergindo significativamente. Embora os riscos de perturbação grave no IMS pareçam moderados, aumentos rápidos e consideráveis nos desequilíbrios globais podem gerar repercussões transfronteiriças negativas significativas. Exigem um esforço conjunto de reequilíbrio por parte dos países superavitários e deficitários. 

Os países devem continuar a aumentar sua resiliência, fortalecendo os fundamentos macroeconômicos nacionais, incluindo a construção de espaço fiscal e a promoção de políticas sólidas. Um grande risco para a economia global é que os países respondam aos crescentes desequilíbrios aumentando ainda mais as barreiras comerciais, levando a uma maior fragmentação geoeconómica. E, embora o impacto sobre os desequilíbrios globais permaneça limitado, os danos à economia global serão duradouros.